牛市减持大棋局
记者：王炯业 聂品
尽管专事大宗交易接盘股东减持业务的Y先生近期业务量较以往并无明显变化，但最新的统计数据显示，今年前4个月，在大牛市的背景下，无论是减持公司家数，还是减持股份数量和金额，在同比和环比上都出现了大幅增加。
据上证报资讯5月11日统计，今年1月1日至4月30日，沪深两市共有817家公司的股东进行了股份减持，合计净减持规模高达2198亿元，较2014年前4个月增加了4倍以上。从单月数据来看，1至4月各个月份的净减持规模分别达到434亿、340亿、644亿、780亿元，基本呈现出逐月环比递增的态势（剔除2月份春节长假因素）。
相较于单纯获取买卖收益的外部投资者，上市公司股东尤其是大股东无疑对公司的经营运作有着更为深刻的了解，其特殊的身份定位之下，频频出现、力度渐增的减持举动无疑备受市场关注。上证报记者通过梳理及采访多位投行人士了解到，在新一轮的牛市中，重要股东减持背后的逻辑远非高位套现这般简单。
“与大股东高位减持被解读为一项重大利空不同，一些国资类上市公司的减持操作抑或是为日后整合运作铺路，尤其是在各地大力推进混合所有制改革的大背景下；对于民企而言，部分大股东的减持是为了蓄势并购而储备资金，因此，此类的减持无疑给了市场更多遐想。”上海博观投资的一位资深合伙人如此分析认为。
净减持金额暴增4倍多
鉴于股指不断创出新高，成交量也居高不下，在此背景下，重要股东套现额大增并不出乎意料
5月7日，万马股份抛出了一份重磅减持方案，称控股股东拟在未来12个月内减持不超过总股本12.77%的股份。若以公司最新收盘价24.81元计算，其大股东最高套现额将高达30亿元。
这只是近期众多大额减持方案中的一个最新案例。随着沪深两市股指屡创新高，减持已成为一种常态。据上证报资讯5月11日最新统计，今年以来截至4月30日共有817家公司遭遇重要股东（包括前十大股东、高管等）净减持（套现额减去期间的增持额），合计净减持规模高达2198亿元。
无论是涉及公司家数还是套现总额，上述的这一组数据在同比、环比上均有着显著增长之势。据统计，2014年9月份上证指数从2200点起步上攻，在此后的4个月中（9月1日至12月31日）A股上市公司合计净减持规模为1326亿元，今年前四个月净减持金额较之环比增了近七成。
而同比数据更为惊人。2014年1月1日至4月30日，A股上市公司合计净减持规模仅为401亿元，减持家数仅有535家。这意味着，2015年前4月净减持规模同比增幅达到4倍以上。
若以今年前4月的月度数据观察，股东减持规模同样呈现出递增的趋势。据上证报资讯5月11日统计的数据显示，1至4月净减持规模分别达到434亿、340亿、644亿、780亿元，剔除2月份春节长假的因素，呈明显的逐月环比增加的态势。
“鉴于股指不断创出新高，成交量也居高不下，在此背景下，重要股东套现额大增并不出乎意料。”长城证券并购部总经理尹中余对上证报记者表示。
民企、国企减持平分秋色
从减持家数来看，民企远超国企，而在金额上两者大致旗鼓相当
市场普遍认为，在股价大幅飙升的背景下，有着混改要求的国企，其大股东等或更有着高位减持的冲动，相比较而言，民企的股东在本轮减持中应相对较弱。但是，事实并非如此。
一个现象是，继中信证券和中国重工相继拉开了国资大股东减持的序幕后，越来越多的国企大股东纷纷加入了减持队伍。与此同时，由于国资公司本身知名度较高，减持体量也较大，因此，国资公司的减持举动迅速成为市场关注的焦点。以中国重工为例，公司在今年3月披露，公司遭控股股东及一致行动人减持了占总股本5%的股份，减持市值超过70亿元。加之在此期间，“南北船”合并的传闻甚嚣尘上，更是让公司控股股东及一致行动人的趁高减持显得十分的“扎眼”。
市场由此普遍认为国资公司在本轮减持中占据了主导地位，但事实却是，从减持家数来看，民企远超国企，而在金额上是两者大致旗鼓相当。数据显示，1至4月涉及减持的国企数量分别是97家、59家、110家、103家，占当月减持总家数的比例分别为28%、21%、27%、32%，均不足三分之一；1至4月国企减持的金额分别为213亿、183亿、263亿、336亿元，分别占当月减持总金额的49%、53%、41%、43%，基本上与民企平分秋色。
记者在统计中还发现，面对股价的大幅飙升，一些定增股股东在股份解禁后显露出了更为强烈的减持意愿。以京东方A为例，4月15日，公司的118.5亿股限售股解禁后，参与定增的机构股东们便开始大幅套现，在此后短短15天内，包括平安大华基金、民生加银基金、平安财富-汇泰66号集合资金信托计划等合计套现超过100亿，而公司在1至4月累计遭遇净减持的规模仅为124亿。类似的案例还有酒钢宏兴等。
进一步剖析全部涉及减持的公司情况，减持较为抢眼的并非是题材类个股，反而是金融类个股，这在一定程度上与金融类公司的体量较大有关。其中，兴业银行的股东恒生银行仅在2月11日、12日两天便抛售了9.526亿股公司股份，此后另一股东永安林业在3月12日抛售了80万股兴业银行股份，上述股东共计套现逾127亿元，由此兴业银行成为“套现王”；中信证券大股东中信有限则以113.71亿元（对应3.48亿股）的套现额紧随其后；而华泰证券的重要股东套现额超36亿，西部证券、国海证券的重要股东套现额同样都在10亿元以上。
除金融业之外，遭遇重要股东大幅减持的上市公司主要集中在软件和信息技术服务业、专用设备制造业、医药制造业、通用设备制造业等。
减持动机之一：高位套现
同样是高位减持，相较于国企大股东单纯的趁高抛售，民企更擅长借利好等手段以达到高位减持的最佳效果，其主动运作的色彩更为浓烈
相较于单纯获取买卖收益的外部投资者，上市公司重要股东（包括大股东、核心高管、机构等）无疑对上市公司的经营运作有着更为深刻的了解，其特殊的身份定位之下，减持举动无疑备受市场关注。上证报记者梳理发现，上述重要股东减持背后的动机主要有几种，即高位套现、铺路后续运作、“避险式”减持等。而另一个值得关注的看点是，在同样的减持动机背后，国资与民资的减持手法各异。
2015年初，上证指数从3300多点开始启动，短暂震荡后，走出一波波澜壮阔的行情，截至4月30日，指数突破4400点；同期，创业板指的涨幅更是接近100%。在如此牛市背景下，高位套现自然成为股东减持的主要动机之一。
“股价当时已经处于高位，股东减持可以获得更多的资金，得到较高收益。”中国重工相关人士表示。据查，中国重工的控股股东中船重工及其一致行动人在2014年12月26日至2015年3月27日期间大举减持了9.18亿股股份，达公司总股本的5%。本次减持后，中船重工及其实际控制的企业合计持股比例仍占公司总股本的52.70%，依然为公司控股股东。
即便以减持期间的最低股价计算，中船重工及其一致行动人的套现额亦超70亿元。结合盘面来看，公司股价在低位徘徊多年，终在2014年年中从4元左右启动，一路飙升至16元左右，期间涨幅接近3倍，中船重工及其一致行动人的减持顺理成章。
与中国重工类似，在大盘股暴涨的背景下，多家央企、国资类上市公司的控股股东在沉寂多时后纷纷迈出了减持的步伐。如上海电气总公司在今年1月8日至3月19日期间大笔抛售上海电气1.55亿股，套现金额超15亿元；中信国安控股股东中信国安有限于4月3日通过大宗交易及二级市场减持了公司7800万股，占公司总股本的4.97%，套现金额约15亿元。
同样是高位减持，相较于国企大股东单纯的趁高抛售，民企更擅长借利好等手段以达到高位减持的最佳效果，其主动运作的色彩更为浓烈。
典型的案例之一是天津的一家上市公司。2014年年底，公司先是宣布以自有资金1.44亿元收购井源机电51%的股权，由此贴上了炙手可热的机器人概念。此后，公司实际控制人又提出“10转20股”的高送转方案。伴随着上述多重利好，公司股价2015年以来大涨。与此同时，公司的一重要股东在不到1个月的时间内分6次将所持的股权全部套现，粗略计算，套现金额逾十亿。不仅如此，公司实际控制人及其父亲也通过资本市场大幅卖出“自家股”。
不过，这类聪明的高位减持一旦未处理妥当，也容易“引火烧身”。*ST海润2015年1月30日突曝巨亏8亿，而在之前的30天里，公司前三大股东江苏紫金电子、江阴九润管业及董事长杨怀借公司股价大涨之际提出“10转20股”的高送转方案，并伴随着大幅套现。这一系列运作背后，弥漫着公司前三大股东借提议高送转赶在利空发布前减持出逃的“阴谋论”气息。最终，招致监管层的关注，上交所对*ST海润相关股东、高管在提议、决策高送转事宜时存在违规的行为开出了罚单。
减持动机之二：铺路资本运作
一些国资类上市公司的减持操作抑或是为日后整合运作铺路，而民企部分大股东的减持是为了蓄势并购而储备资金
“与大股东高位减持被解读为一项重大利空不同，一些国资类上市公司的减持操作抑或是为日后整合运作铺路，尤其是在各地大力推进混合所有制改革的大背景下；对于民企而言，部分大股东的减持是为了蓄势并购而储备资金，因此，此类减持无疑给了市场更多遐想。”上海博观投资的一位资深合伙人告诉记者。
在铺路资本运作上，*ST川化是极具代表性的案例。1月30日，*ST川化发布公告称，公司收到控股股东四川化工来函获悉，四川化工拟于未来6个月内通过交易所证券交易系统减持所持公司5640万股股份，占公司总股本的12%。据查，*ST川化的实际控制人为四川省国资委。
12%的大比例减持，通常等同于一项重大利空。不过，由于有着国资改革的憧憬，*ST川化公告发布当日的早盘，股价仅仅小幅低开，并曾一度翻红，午后因大盘下挫最终下跌近3%。公司相关人士对记者表示，“当初的减持旨在深化国资国企改革，促进转型升级；优化上市公司股权结构，促进上市公司可持续发展。”
事后来看，本次减持举措的确也是*ST川化一系列资本运作中的一环。在2月3日至3月9日期间，*ST川化的大股东累计减持了5640万股上市公司股份，如期完成此前宣布的减持计划。就在此期间，公司股价面对巨量减持不跌反涨，3月11日公司公告宣布减持完毕的当天，公司股价已创出新高，报收于11.02元。
相较于国资“敦厚”的减持方式，民资的减持则更具技巧性。
以郭广昌旗下的南钢股份为例，其近期披露，控股股东南京钢联及其一致行动人南钢联合在2015年2月10日至2月16日共计减持了公司近1%的股份，加早前减持的比例，恰好达到5%披露简式权益变动报告书的要求。在报告书中，公司详细描述了“减持目的”：作为控股股东，南京钢联将从各个方面积极支持南钢股份实现钢铁主业向价值链的上游提升、向下游产业链高端制造业延伸，并做大钢铁电商、信息化等新兴产业和新业务模式的转型发展。南京钢联培育的新业务、新业态，条件成熟后也将优先植入南钢股份。
“减持是高层的整体决策，大股东将用减持所得的资金投资谋划大型项目，目前正在筹划当中。”一位接近公司的人士对记者表示。
事实上，上述减持目的的披露，令市场对南钢股份的后续发展充满预期，从而进一步刺激公司股价走高，也为后续的大比例减持“铺路”。随着南钢股份股价借转型概念一路走高，公司控股股东南京钢联又在2月27日至3月19日通过上交所竞价交易系统“迅速”减持了公司5%的股份。
减持动机之三：“避险式”减持
随着借壳审核趋严，重组夭折的案例不断出现，因此，一些大股东在重组方案发布之后先行减持“落袋为安”，以免将来出现变故，这类减持在投行人士尹中余眼中被称为“避险式”减持。而这类减持在民企中较为普遍。
法因数控4月15日发布公告称，公司控股股东、实际控制人李胜军、郭伯春、刘毅因个人理财需要，拟通过证券交易系统或大宗交易系统减持所持法因数控部分股票，预计在未来六个月内累计减持数量将达到或超过公司总股本的5%、不超过总股本的9%。
在此前一个多月前，法因数控借壳方案亮相，公司拟以9.31元/股的发行价，向上海华明电力全体股东定增收购后者100%股权，标的资产预估值26亿元。本次交易完成后，华明集团将成为上市公司的控股股东，实际控制人也将发生变更。
从二级市场看，法因数控复牌后，其股价从停牌前的11.77元，最高攀升至22.5元，截至4月30日收报18.89元。显然，控股股东在此期间的减持有着落袋为安的考虑。
而市场更关注的一个案例是江苏三友。江苏三友3月26日披露重组方案，公司拟通过资产置换、发行股份收购资产及募集配套资金等一系列交易，实现美年大健康产业集团借壳上市，后者整体作价超过55亿元。重组完成后，公司主业将由服装加工制造转变为健康体检服务。
江苏三友复牌之后，股价持续牢牢钉在涨停板上，连续15个涨停板。但匪夷所思的是，在股价扶摇直上时，公司前两大股东却忙着减持股票。3月27日，即复牌次日，公司第二大股东日本三轮株式会社就通过大宗交易系统减持了1100万股，4月20日再度减持1100万股。与此同时，大股东南通友谊实业也加入了减持行列，在3月30日、3月31日、4月10日连续抛售股票，累计减持了1100万股左右。
尽管有分析认为江苏三友重要股东的此番减持有违常理，存在利益输送的嫌疑，但将此举解读为规避借壳资产未来的不确定性，亦有一定的合理性。
“只要合法合规，大股东减持当然没什么问题。”投行人士对记者说，但在实际案例中，为了彰显对公司重组的信心及未来发展的看好，大股东一般不会在预案发布之后短期内减持公司股票，等重组做完再减持更合适，现实的案例如天桥起重并购华新机电方案推出后，天桥起重控股股东株洲国投及董事长成固平、总经理邓乐安、董秘范洪泉于今年3月23日签署了关于延长锁定期的承诺函，根据承诺，上述股东在本次交易结束之日起12个月内，不减持或转让所持的天桥起重股份，也不由天桥起重回购。
今年4月7日，证监会否决了圣莱达的借壳方案，圣莱达成为今年以来第11家并购重组申请被否的公司。而且，虽然监管层此前已经明确“借壳审核标准等同IPO”，但完全应用《首次公开发行股票并上市管理办法》对借壳重组案例予以否决还是第一次，显示出对借壳监管趋严的态势。
在此背景下，上述股东在借壳重组尚未最终落定之前匆忙减持，显然有一定的“避嫌”的成分。正如投行人士尹中余所指出的，上述股东的大幅套现除了高位套现之外，更合理的解释是规避重组可能遇阻的风险。
“市场好的时候，对重组未必是好事，比如对壳费价格就可能有不同的预期，导致毁约情况的发生。另外，重组审核有一定的周期。在重组进程及结果不明朗的情况下，先套现部分股票，也是一种落袋为安的心理。”另一位投行人士如此分析认为。
今年1至4月前十大减持公司
