北京瑞华嘉诚国际投资管理有限公司：企业的创新特征

　　新三板在支持中小企业融资和创新方面的作用日益明显，在新三板挂牌的中小公司逐渐成为我国中小企业创新的标杆。分析5180家新三板挂牌公司的研发强度和高管持股情况，发现新三板公司研发强度普遍高于主板上市公司及其他公司，新三板挂牌公司由于更加注重股权激励使得其创新更有动力。为支持更多中小公司能在新三板实现高效融资和提升创新能力，建议国家进一步明确新三板的公开市场功能和在国家创新体系中的战略地位，进一步完善新三板融资制度，发展多样化融资工具，提高市场流动性。在市场分层的基础上，以培育壮大创新型企业为导向，加快实现差异化制度安排。

　　我国新三板挂牌公司已达9779家，主要以成长较快的中小企业为主。这些企业能基本发映出我国中小企业创新发展的情况和趋势，分析其创新特征，有利于更准确地掌握中小企业创新发展的规律，改进相关政策。

　　北京瑞华嘉诚国际投资管理有限公司主要从研发投入强度与企业内部激励机制两个方面来评价新三板公司的创新性。尽管评价企业创新需要多个维度，如科研人员数量、专利产出、新产品数量、市场地位、研发投入、公司治理等，但考虑新三板公司多数还是处于企业发展初期，成长性好但盈利较弱，有核心技术但可能尚未形成知识产权，有市场但自主品牌尚不强等，对其创新评价宜采用与其发展情况相适应且相对简单可比的指标，即选择研发投入、股权激励两个维度。从国内外创新企业发展的历程和特点来看，有持续创新能力且有内生活力的企业多是比较注重研发投入且有较强的内部激励。很多大企业尽管研发投入很大，之所以缺乏创新性往往与其内部激励机制不到位有关，比如很多国有企业就有类似情况;很多创新企业尽管一开始就采用合伙人制、高管持股等激励投制，但缺乏对研发的重视和应有投入，创新性亦不够。基于这两项指标我们得出初步结论是，发展比较好的新三板公司多是强研发投入与强股权激励并存的公司，新三板公司总的研发投入强度明显高于全国企业平均水平以及主板上市公司平均水平，同时新三板公司普遍注重股权激励，其高管持股比例也远高于其他公司。

　　除研发投入与创新正相关外，越来越多的研究表明，公司治理与持续创新能力有非常紧密的正相关性，若给予高管持有公司股份的权利，可使高管和所有者利益趋于一致，直接有助于企业持续创新能力提升。为了兼顾短期和长期创新能力，我们选择通过创新投入强度及创新激励强度两个维度对新三板挂牌公司可持续创新能力给予分析和衡量。创新的投入强度通过企业R&D投入占销售收入的比例指标来衡量，创新的激励强度以企业股权激励结构(董事、监事、高管以及核心员工持股数占全部股权的比例)来衡量。这两个指标可以较直观地反映了企业的创新投入程度和创新的持续动力，

　　2014年及2015年公布了研发投入和股权激励数据的新三板挂牌公司作为观察研究对象，共5180家(占2016年4月底全部挂牌公司总数的75.3%)。此外我们对占新三板挂牌公司总数比例最高的两个领域——制造业(共3066个样本)以及信息传输、软件和信息技术服务业(共1199个样本)进行了对比研究。分析发现，新三板公司研发投入总体较高，但行业差异大，制造业低于软件等新兴服务业。

　　2014年新三板挂牌公司R&D投入占销售收入的比例，平均数为8.8%，2015年稍有下降，也高达8.3%。其中挂牌制造业企业R&D投入占销售收入的占比近两年均保持在7%左右，是同期A股制造业上市企业平均研发投入强度(约2.6%)的2.7倍。

　　挂牌制造业企业投入强度比全部挂牌公司的平均水平低约1个百分点，而信息传输、软件和信息技术服务业因其高附加值、高技术特征，整体投入强度近两年高达14%-15%，是制造业投入强度的2倍强，且显著高于同期总体三板企业平均投入水平。制造业研发占比较高的行业是化学纤维制造业及仪器仪表制造业企业，约10%，计算机、通信和其他电子设备制造业、专用设备制造业以及医药制造业占比约为8%。

　　从制造业细分行业分布情况来看，新三板制造业企业细分行业中医药制品业和仪器仪表制造业、计算机通信和其他电子设备制造业、化学纤维制造业投入强度表现突出，但股权激励结构上却较弱，可能导致创新的持续动力不足。而传统制造业、轻工业等部分细分行业则体现出较强长期激励水平特征，有望未来在创新驱动的转型升级中脱颖而出。

　　新三板信息传输、软件和信息技术服务业(简称信息服务业)企业创新竞争优势明显、结构性升级明显。新三板信息服务业创新投入强度平均值保持在14%-15%左右，为新三板制造业企业的一倍左右，是沪深制造业上市公司创新投入强度的5倍左右。信息服务业平均股权激励强度也有小幅上升，2015年达到36.9%。信息服务业企业数量分布来看，虽然在1199家信息业企业中，2015年处于“双高”区域的比例是14.5%，比2014年有所下降。但是，在“双低”区域的企业占比下降的更多(由39.6%下降到36.5%)，下降比例远远大于高创新投入区的变化比例，说明信息服务业企业进行结构性的优化调整情况较好

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