实体融资需“近水”解渴

　　发改委近期连批数千亿元基建项目，使今年以来以“铁公基”为代表的基建投资规模已逾1.5万亿元，还有数量众多的各类地方投资计划。基建投资托底明年经济态势已明，但不确定的是万亿元投资资金来源何解。尚处试点阶段的PPP模式、恢复融资功能的股市或能助一臂之力，但总量放松的货币、信贷政策仍为主力，宜在松紧适度原则下，根据经济运行态势适时加大总量宽松力度，通过流动性投放挂钩实体信贷、窗口指导等手段推动资金流向实体。

　　基建投资项目放量与融资渠道收窄形成鲜明对照，实体融资难言乐观。一是房地产市场调整使房地产投资增速放缓，地方政府土地出让收入大打折扣。尽管今年一线城市土地出让收入颇丰，但2015年延续高增态势可能性小，即使房地产政策放松，地方政府土地出让收入总体亦难再演辉煌。二是在堵后门、阳光化的加强政府性债务监管下，政府债务只能通过政府及其部门举借，不能通过企事业单位举借，其债务只能用于公益性资本支出和适度归还存量债务，不得用于经常性支出。地方城投公司再融资形势总体堪忧。三是PPP模式尚处探索期，要有效平衡民资积极参与、财政压力不大、项目收益合理既要实操智慧，更需规模效应。四是地方政府偿债压力仍较大。

　　可以说，融资难、融资贵仍将是明年实体经济面临的主要难题。央行持续注入流动性，特别是近期降息打开货币宽松、利率下行空间，但实体经济融资难、融资贵局面并未逆转，带来的是股市火爆、资金脱实向虚加剧的尴尬，使市场预期的降准延后，宽松政策效果弱化，货币政策进一步放松陷入两难。虽然资金向虚带来股权融资热潮的好处，保守估计明年股权融资总额在万亿元以上，但金融部门融资或占不小份额。在不良贷款率上升态势下，银行有钱亦不敢投入实体，多种因素叠加使融资困局短期未解。

　　要化解这种困局，既要适当提高赤字率，财政政策更加积极，更需财政、金融政策多管齐下，力推资金流向实体经济，适时加大总量宽松力度。首先，在通过专项发债、定向投资基金等手段发挥财政资金“四两拨千斤”功效的基础上，扩大赤字规模、调升地方发债规模，财政政策更积极。

　　其次，在松紧适度原则下，货币政策宜根据经济运行态势适时加大总量宽松力度。综合各类经济指标看，外需减弱和高基数将导致出口增速下滑，产能过剩、高库存施压下的房地产、制造业投资仍处下降阶段，经济总需求下滑态势至少会延续到明年年中。这需要降准、加大公开市场流动性投放等总量宽松政策适时出手。

　　通过非常规的总量放水手段提高金融机构风险偏好是国际金融危机期间欧美央行的主要做法，但亦陷入流动性陷阱的尴尬，熬过较长时间后方见效。我国货币政策向来是总量宽松与结构化手段、窗口指导并行，将流动性投放与实体信贷挂钩的PSL、MLF应继续出手。应大力发展信贷资产证券化。

　　此外，尽管以直接融资解决融资难、融资贵问题仍是远水难解近渴，但大力发展直接融资已是大势所趋。今年以来，我国新增社会融资总量中企业债券融资占比为14%，股票融资占比为2.5%，信贷融资高达60%左右。随着资本市场向好，明年股市融资将明显活跃，宜进一步放松对股市、债市融资管制，推动直接融资反哺实体经济。