丁纯：欧洲人为何踊跃认购“贴钱国债”

本文刊载于2015年4月10日香港《文汇报》

后危机时代，经济复苏乏力，金融市场的动荡仍在持续。8日,瑞士央行以超乎寻常的-0.055%的负利率拍售10年期国债,瑞士也成为此轮金融危机以来首个、也是有史以来首个以负利率发行10年期国债的国家。不料市场反应踊跃,竟获得竞投者数倍的认购,最后成功募得2.3251亿瑞士法郎资金。对此，业界唏嘘不已，惊叹各国政府和央行正在不断祭出非传统政策和手段，应付经济困局；经济学家也连呼这不符合传统理论。

为何倒贴利息投资者仍愿意购买瑞士国债呢，其背景究竟如何？

首先，表面来看，这是欧版量化宽松政策实施后一系列市场反应之一。欧债危机过后，相比美、日，发达经济体中，欧洲国家（尤其是欧元区国家）经济呈现出明显的复苏乏力、失业高企、私人投资及家庭消费预期黯淡、欲望低迷、通货紧缩持续的局面。对此，欧央行不得不在新年之初顶着德国、荷兰等核心国家的压力、效仿美、英、日引入欧版量宽政策这一非常规武器，试图以之配合欧委会的促进私人投资计划，推动欧洲经济走出通缩泥沼，免蹈日本长期低（零）利率覆辙。但其结果是此举虽然缓解了重债国的压力，也压低了欧洲的整体利率水平，自然使得相关经济信誉较好的国家的国债售价相比信誉糟糕的外围国家更低。实际上，此前丹麦、瑞典、德国、荷兰和奥地利等国5年期的国债已呈现负收益率。就此而言，作为申根国家、与欧盟和欧元区有着紧密经济联系的瑞士，在欧洲国家中经济表现较好，长期中立、卓尔不群的理财能力和良好的金融信誉使得瑞士法郎和其相关资产成为天然的避险货币和保值工具，广受追捧，出现负利率堪称合理。

其次，最为重要的是此举背后所影射出公众、尤其是投资者对欧洲地区经济复苏的悲观预期。其一，显然公众预判相当一段时间内欧洲经济仍然会持续通缩，负利率购债也不致损失太大；其二，市场由于一系列的不确定性而对欧元区和欧盟国家经济走势总体看淡。包括：希腊存在着越来越大的退出可能，其他一些重债国、甚至连法国这样的核心国家在内，普遍经济复苏前景不明，英国大选与脱欧公投阴影，以及接踵而来的一系列欧盟国家的选举和各国日益鼓噪的疑欧极端声音，加上也门战局、乌克兰危机等均为欧洲经济复苏前途投下厚厚的阴影，使其觉得相较投资其他欧洲资产，选择瑞士国债不失为明智和之举。其三，对投资者而言，毕竟目前的瑞士国债负收益只是名义上的，可与负通胀率有一定的相抵；另外，并非购入就得一直持有直至到期，在欧洲一片量宽的氛围下，完全有到期前转手倒卖的机会；加之，相对日益走低的欧元，坚挺的瑞士法郎存在继续升值的可能，最终收益仍有靠汇率差冲抵的潜在机会。

最后，从瑞士角度来看，面对欧元区大幅量宽冲击和欧元大幅贬值的压力，此举一方面具有一定程度压低利率，劝戒游资大规模流入以及阻止瑞士法郎由于欧版量宽造成的对欧元进一步升值的压力，有利于其出口。另一方面，国债的负利率无疑也具有刺激国民，扩大即时消费和投资的作用。（作者系复旦大学欧洲问题研究中心主任、经济学院教授、欧盟让·莫内教授）