经济增长基础没变 托底需供给侧发力
上半年我国经济社会发展实现“十三五”良好起步，在经济运行基本平稳的同时，结构转型升级步伐加快，新经济活力增强。总体来看，我国经济发展长期向好的基本面没有变，经济韧性好、潜力足、回旋余地大的基本特征没有变，经济持续增长的良好支撑基础和条件没有变，经济结构调整优化的前进态势没有变。
但短期内外部环境没有根本好转，国内深层次矛盾难以根本缓解，新旧发展动能的转换需要一个过程，经济运行将继续承压甚至可能突破预期目标区间下限。如果国内外一些潜在风险演化为现实冲击，部分重要指标特别是民间投资不能有效止跌回稳，经济将可能惯性回落。
上半年我国经济金融运行特点
上半年经济运行的主要特点是“平稳、改善、向好”。
“平稳”主要表现为经济增速稳、就业收入稳、物价消费稳。上半年经济增长6.7%，其中二季度增长6.7%，与一季度持平。上半年城镇新增就业717万人，6月末31个大城市城镇调查失业率5%。上半年全国居民人均可支配收入实际增长6.5%，居民消费价格上涨2.1%，社会消费品零售总额增长10.3%。
“改善”主要表现为供给侧结构性改革取得新进展、经济结构进一步改善、改革开放纵深推进。去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务成效初步显现。上半年粗钢、煤炭产能分别退出1385万吨和7227万吨，均完成全年任务的30%左右。商品房待售面积连续4个月减少，5月末规模以上工业企业产成品库存同比下降1.1%。5月末规模以上工业企业资产负债率同比降低0.5个百分点。上半年，服务业对经济增长贡献率达59.7%，同比提高4.1个百分点；内需对经济增长的贡献率达到110.4%。
“向好”主要表现为创新发展势头好、生态环保进展好、民生福祉保障好。科技创新支持力度加大，大众创业万众创新热情持续高涨，新经济增势良好；环境治理取得新成效，生态建设取得新进展；精准扶贫精准脱贫全力推进，社会保障体系不断完善，基本公共服务水平不断提高。
与此同时，经济运行中的若干现象值得注意：
1、我国经济在3月出现明显反弹，但2季度各指标小幅回落，表明经济反弹动力仍不足
上半年，我国工业增加值、投资、消费、出口分别同比增长6%、9%、10.3%、-7.7%，分别较3月当月增速回落0.8个、2.7个、0.2个、19.2个百分点。
剖析3月经济反弹的推动力，从投资领域来看，主要是基建和房地产投资带动，其分别从1-2月的15.7%和3%升至19.3%和6.2%。但制造业投资继续放缓，1季度累计增长6.4%，比1-2月低1.1个百分点。
在基建投资和房地产投资的拉动下，部分产能过剩行业出现明显反弹。3月，生铁和粗钢产量分别同比增长2.2%和2.9%，结束了去年以来的持续负增长；水泥产量同比大增24%，创下近三年以来最高增速。
从投资主体来看，国有及国有控股企业投资增速今年来跳升，一季度增长23.3%，为2010年3月以来最高，而民间投资自今年以来加速放缓，一季度仅增5.7%。
总体来看，3月经济的反弹主要是靠政府投资力度的加大以及房地产投资的反弹，经济仍然缺乏内在增长动力，说明中国经济运行的固有矛盾并未缓解，经济下行压力仍然较大。
2、受多重因素影响，民间投资增速表现不佳
上半年，我国民间投资同比增长2.8%，较去年同期下降8.6个百分点，民间投资与全国固定资产投资的增速差距进一步放大至6.2%。从地区来看，东北和中部地区下降最突出。上半年，中部地区民间投资增速5.1%，较去年同期下降接近11个百分点；1-5月东北地区民间投资增速则深度下滑至-29.3%，民间投资的大幅下降主要来自这两个区域。
从行业来看，民间投资面临全行业投资增速下降。横跨一、二、三产业的主要大类行业分类中，每个行业的民间投资增速都无一例外的下降。而制造业是民间投资下降的最主要行业。制造业民间投资增速从去年同期10.7%下降至今年上半年的2.5%。需要压缩产能的黑色金属冶炼及压延加工业增速较去年同期上升14.3个百分点，但需要增加供给的水利、环境和公共设施，教育，卫生和社会工作，文化、体育和娱乐、公共管理和社会组织等领域的民间投资增速却在大幅下降。
3、CPI基本平稳，PPI降幅收窄，螺纹钢等大宗商品价格波幅大
上半年，CPI同比上涨2.1%，较去年同期高0.8个百分点；PPI同比下降3.9%，连续第51个月同比负增长，降幅较上年同期收窄0.7个百分点。与此同时，螺纹钢、国际原油、铁矿石、黄金、大豆、铜、铝等大宗商品价格出现暴涨暴跌。
大宗商品价格的剧烈波动，容易引发一波又一波趋利避害行为的活跃，扰乱资源配置并恶化收入分配，成为通胀带给经济的真正危害，也是当前中国在CPI基本平稳情况下隐蔽的风险。
4、百城房价再创新高，房地产市场区域分化进一步加剧
6月份，百城住宅价格指数环比持续正增长，其中3月、4月、5月、6月四个月分别环比增长1.9%、1.45%、1.7%、1.32%，创出历史新高。上半年，百城住宅价格指数累计同比涨幅为7.61%。其中，一线城市累计同比涨幅高达12.79%，分别高于二三线城市7.46个和8.52个百分点。具体从各月来看，5、6月相关指标出现“冲高回落”苗头。上半年全国商品房销售面积、销售额同比增长27.9%、42.1%，较1-4月分别下降8.6个、13.8个百分点；新开工面积同比增长14.9%，开发投资额同比增长6.1%，分别较1-4月下降6.5个、1.1个百分点。
值得关注的是，房地产市场区域分化进一步加剧。从成交量来看，上半年，一线城市月均成交量同比增长9.3%，增速在各类城市中最低，较一季度显著收窄33.9个百分点；二线代表城市月均成交量同比增长41.2%，增速较一季度收窄5.9个百分点，但增幅在各线城市中最高；三线代表城市月均成交量同比增长37.8%，增速较一季度收窄22.1个百分点。
从成交价格来看，一线城市上半年累计上涨12.79%，涨幅较去年同期扩大7.62个百分点；二线城市累计上涨5.33%，其中苏州、南京累计涨幅超过20%；三线城市累计上涨4.27%，其中东莞、中山、惠州涨幅超过25%，居全国前列。
从调控政策来看，地方政府因城施策力度加大，一线城市出台调控收紧措施，苏州、南京等二线热点城市出台措施限房价地价，天津、武汉、青岛收紧公积金贷款政策。而多数三四线城市库存压力依然严峻，市场仍以去库存、促消费为主基调。
5、贷款增速高，但金融资源配置效率未见显著改善
随着我国经济增速放缓，2015年下半年以来，中国开始出现“资产荒”现象，也就是在金融市场流动性充裕的同时，缺乏优质投资项目。在此背景下，新增贷款却屡创新高。上半年，人民币贷款增加7.53万亿元，同比多增0.97万亿元，比4万亿刺激政策推出时期2009年上半年新增贷款投放量还多出1600亿元人民币。若考虑地方债务置换因素的影响，上半年增量可能高达11.03万亿元左右。深入剖析，发现两者之间的矛盾反映出的是贷款配置效率降低，表明货币政策的有效性被削弱。
首先，从资金用途来看，部分信贷资金或被闲置，或被僵尸企业用于还款付息，还有一部分可能被企业用于金融或地产投资。2015年以来，非金融企业和机关团体贷款增量明显高于固定资产投资贷款，2016年以来这种趋势更为明显，而2006-2014年二者基本相当。两者的巨大差异，可能有三方面原因，均反映很多贷款未被配置到合适领域，资金配置效率较低。
一是贷款增速快，且未发生明显的币种意义上债务结构变化，即在国内借人民币贷款以偿还美元债务，可能意味着过量信贷资金虽投放到了实体部门但被“闲置”，并没有被及时运用到生产投资中，与企业对经济前景不看好有较大关系，企业主短期内宁愿持币待购投，而不急于扩大生产或投资。正因为这个原因，宏观上看，货币资金也呈现出“活化”特征。M1增速于2015年10月反超M2，且两者间的差距越来越大，截至6月末，M1增速已高出M2增速整整一倍12.8个百分点，剪刀差达历史高位。
二是非金融企业债务存量巨大且盈利能力显著下降，可能意味着大量贷款被用于偿还利息。截至2016年5月末，非金融企业贷款余额已达72.69万亿元；与此同时，规模以上工业企业利润同比仅增长6.4%；国有及国有控股企业利润同比下降7.3%。
三是部分贷款可能被企业通过多种途径如理财、财务公司等用于金融或地产投资。1-5月，规模以上工业企业主营业务收入同比仅增长2.9%，但营业外净收入迅猛增长，3月份一度高达68.3%，4、5月份分别为56.2%和19.7%，虽有所回落，但仍远高于主营业务收入增速。据国家统计局测算，在3月工业企业新增利润中，30.5%来源于投资收益和营业外净收入的增加。
其次，在稳增长目标下，金融资源被配置到了享有隐性担保、效率不高的国有部门。根据国务院发展研究中心测算，尽管国企收益率下滑幅度更大，且国有部门占GDP比重下降，但2015年国企有息负债增速达16%左右，高于2015年考虑地方政府债务置换因素后的非金融企业债务类社会融资规模存量增速14.9%.
再次，资金流向行业上，房地产市场占用过多金融资源，对其他行业形成挤占。从贷款增速看，房地产贷款包括开发贷款和购房贷款余额增速从2015年三季度就开始加快，截至今年一季度末已达22.2%，为2011年以来最高。信贷资金加速向房地产市场汇聚，对其他行业形成挤占。
今年3月末，我国工业和服务业中长期贷款余额同比增速分别仅为3.7%和12.9%。信贷资金过多被房地产占用，不仅直接挤占其他行业的信贷资源，而且在投资房地产高收益的吸引下导致经济主体无心从事实业生产，也使得房价难以预测、大起大落，经济发展存在隐患。
6、汇市、债市、股市等金融市场波动加大
从汇市来看，上半年，人民币汇率走出一个N字形，年初快速贬值、缓慢升值，4月开始新的贬值，尤其6月23日英国公投脱欧后，汇率贬值态势进一步加剧。截至7月1日，人民币兑美元汇率为6.6582元/美元，较去年末贬值约2.5%，较2015年8月10日中间价改革之前一天贬值6.7%。CFETS人民币汇率指数为94.88，较2015年11月30日首次公布日贬值8%。
从债市来看，受中铁物资等债券违约现象影响，企业债利率大幅攀升，以5年期AA级企业债为例，利率最低的时候不到4.2%3月底，4月25日、4月26日的估值利率已经超过4.7%，一个月之内债券收益率上行超过50bp。而在发生钱荒的2013年，企业债利率的上行幅度是200bp。也就是说，4月一个月的债市跌幅已经相当于2013年钱荒时的1/4了。
从股市来看，今年1月28日，上证综指收于2655点，较2015年5166点，6月12日高点降幅接近50%，随后在波动中小幅上涨，7月上旬在3000点左右波动，较1月底上涨15%。
下半年宏观经济趋势
1、宏观政策预测：加力增效实施积极的财政政策，灵活适度实施稳健的货币政策，供给侧改革将深入推进
首先，加力增效实施积极的财政政策。考虑到我国政府负债率和财政赤字率在世界主要经济体中均处于较低水平，政府仍有适当加杠杆空间。下半年有可能在进一步扩大财政赤字的基础上，强化积极财政政策的定向宽松。
一是加大重点领域有效投资。我国基础设施和民生领域投资需求空间较大，下半年将继续加大交通运输、电力和水利等重大项目，以及城镇棚户区和城乡危房改造、配套基础设施等建设力度，保证基础设施建设规模，发挥稳增长调结构惠民生的多重作用。
二是进一步加快地方政府债务置换和发行。年初至今，地方债净发行量已经达到3.5万亿元，其中2.68万亿元用于置换地方政府融资平台贷款2015年全年置换3.2亿元。预计下半年地方债发行将保持类似速度。
三是推进税制改革。7月1日，我国全面实施资源税从价计征改革，将森林、草场、滩涂等自然资源逐步纳入征收范围，对绝大部分矿产品实行从价计征。此外，完善消费税制度、推进个人所得税改革、推进环境税立法等工作也将取得突破，落实和完善营改增相关政策和过渡性措施，确保所有行业税负只减不增。加大对东北地区财政一般性转移支付力度。督促已下达的资金和回收的存量资金尽快形成实际支出。设立国家融资担保基金。
其次，灵活适度实施稳健的货币政策。下半年，为了保持GDP增长目标、避免系统性债务风险，央行仍将灵活适度实施稳健的货币政策。央行将全面加强金融监管和宏观审慎管理，综合运用并创新流动性管理工具，保持流动性合理充裕。继续发挥好定向降准的正向激励作用，引导市场利率保持在较低水平。
进一步盘活银行存款信贷资金，落实“分城施策、分类调控”的房贷政策，扩大个人住房抵押贷款证券化。鼓励地方设立企业资金链应急周转保障资金，支持中小企业及时续贷转贷。增强人民币汇率弹性。不过，国际黑天鹅事件使人民币面临的贬值压力增大，虽然美联储加息的不确定性增加，但资本出于避险需要仍有流出趋势，不排除央行后续通过降准来对冲流动性风险。
再次，深入推进供给侧结构性改革。以供给侧结构性改革引领经济新常态，已成为当前中国经济改革和发展的主轴。推进供给侧结构性改革，重点是做好加法和减法，调整存量，优化增量，尽快完成新旧增长动力转换。
一是稳步推进“去产能”。2016年，我国计划去煤炭产能2.5亿吨，涉及安置员工70万人，去钢铁产能4500万吨，涉及安置职工18万人，2016年的去产能阶段性目标在“十三五”总目标中所占份额将近一半。去产能涉及员工安置、兼并重组、债权债务、转型升级以及产业布局，任务非常艰巨。
二是有效拓宽去库存渠道。6月，国务院公布《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》，提出实行购租并举，培育和发展住房租赁市场，推动新型城镇化进程，在新型城镇化的过程中消化房地产库存，而不是通过加杠杆的方式去房地产库存。已经形成的区域分化、区别对待的楼市调控政策，在下半年可能会体现得更加明显：进一步提高库存较多城市的棚改货币化安置比例；结合新型城镇化建设推进农民工等群体在城镇购房；合理引导过剩商业地产转向养老文化体育等用房。同时，房价较快上涨的城市可能会加大住宅建设用地供应规模。
三是不断丰富和优化“去杠杆”方式。央企“十项改革试点”逐步启动，电力、油气、铁路、民航、电信、军工等行业混改试点将集中开展。通过推动混合所有制改革和以“管资本”为主的国资管理体制改革，积极有序地去除“隐性担保”。出台实施积极稳妥降低企业杠杆率的综合措施，抓紧制定对高杠杆、有前景的企业实施市场化债转股的具体方案，实施好银行针对科创企业的投贷联动试点。
四是进一步综合施策降成本。继续深化电力、天然气、医疗服务、交通运输等领域价格改革，包括改革环保电价补贴方式，完善可再生能源价格形成机制和补贴办法，落实超定额用水累进加价政策等。出台实施降低实体经济企业成本工作方案及配套政策，切实降低税费、融资及制度性交易等成本，落实交通物流融合发展实施方案。
五是依托“双创”补短板。鼓励和规范互联网金融，支持中小企业发展。依托“互联网+”的一系列重大政策和产业发展规划将陆续出台，如中国制造2025“1+X”规划体系，以及《大数据产业“十三五”规划》、《战略新兴产业“十三五”规划》等。一系列政策的出台有利于形成叠加效应、聚合效应、倍增效应，有效聚合政府、企业、社会等多方资源，推动新动能成长，促传统产业转型。
此外，民间投资下滑问题已引起决策层关注。国务院已组织对民间投资情况开展全国督查，并召开国务院常务会议专题部署。
其一，下发了《关于在市场体系建设中建立公平竞争审查制度的意见》，意图打破地方保护、区域封锁、行业壁垒、企业垄断，消除民间投资遇到的玻璃门、弹簧门、旋转门等问题。
其二，进一步简政放权，取消一批行政审批事项。抓紧建立市场准入负面清单制度，进一步放开民用机场、基础电信运营、油气勘探开发等领域。积极支持城市地下综合管廊、网络基础设施、棚户区、农村危房改造等重点领域和薄弱环节建设，着力补齐城市防洪排涝设施、小型水利工程等短板。
其三，清理完善涉及民间投资的法规政策，加快推进PPP项目落地，加大反垄断和反不正当竞争执法力度，以政府资金撬动和吸引民间资本参与公共领域建设。
2、宏观经济走势展望：预计2016年我国GDP增长6.6%左右
1 经济增长动力不足，GDP增速有进一步下行可能
从拉动经济的“三驾马车”来看，固定资产投资形势仍较为严峻，投资增速回落短期内还可能延续。2016年作为“十三五”规划开局之年，重大建设项目投资将集中启动，并释放出强大动力。但我国固定资产投资经近十年20%以上的高速增长后，近年已呈高位减缓趋势，投资效率低，第三产业投资比重增加，投资三大领域都面临下行压力：基础设施投资面临投资回报率低和融资来源缺乏难题；具有明显顺周期特征的制造业投资大幅减缓，受产能过剩矛盾制约，低水平扩张投资失去市场支撑；房地产投资面临供求关系转折和消费预期改变双重压力，预计未来房地产开发投资继续高速增长的可能性较小。
在产能过剩、企业困难、市场前景不明的同时，民营企业在一些领域仍存在准入制约，再加上融资难融资贵、产权保护等营商环境有待进一步改进，导致企业投资意愿不强和能力不足。综合判断，预计2016年全年固定资产投资增速将在9.6%左右，较2015年下滑约1个百分点。
二是消费需求平稳，与上年基本持平。从积极因素来看，消费升级导致养老、医疗、旅游、教育等消费需求得以加速释放；住房改善性需求增加，住房销售总体平稳，并带动相关建材、家电等行业消费增长；二孩政策全面放开将扩大消费主体规模，继而带动母婴用品等行业消费增长。但经济下行的影响正在向就业、收入等领域传导。
上半年全国居民人均可支配收入实际增长6.5%，低于GDP增长速度；处置僵尸企业与化解过剩产能将导致失业、半失业人员数量增加；网络购物等新业态前期高增长基数面临增速回落；一些日用消费品标准低于国际标准，食品药品等质量安全水平与需求存在差距，部分国产设备在稳定性、使用寿命、加工精度等方面仍存在差距。初步预测，全年我国社会消费品零售总额将增长10.1%左右，与上年基本持平。
三是外贸出口继续下降，年内转正难度大。下半年世界经济仍处于国际金融危机后的深度调整期，国际金融市场风险隐患较多，全球需求低迷、要素成本持续上升、竞争加剧等制约因素短期内难以消除。初步预测全年出口负增长1%左右，降幅较上年小幅收窄。
综上，我们预计下半年国内经济下行压力仍然较大，预计全年GDP增长6.6%左右。
2 CPI温和上涨
当前产能过剩问题突出，民间投资动力不足，居民收入增速回落，消费行为趋于谨慎，社会总供给大于总需求的状况没有改变。但预计通货膨胀水平将有所提升，主要原因：一是狭义货币M1增速加快，形成商品价格上涨的流动性基础；二是猪肉价格平稳上涨；三是洪涝灾害导致部分地区农业歉收，对下半年农产品构成涨价压力；四是国际大宗商品价格企稳，原油触底反弹，输入型通胀压力有所抬头。综合判断各方面因素，我国价格存在上涨压力，但不会大涨，预计物价水平总体仍将在2%左右波动。
3 房地产市场去库存仍是下半年主基调
下半年，房地产市场仍将以去库存为主，全年量价平稳增长，绝对水平将创新高。部分二线热点城市及热点区域将迎来更具差异化的政策，热点城市或将采取更审慎的价格监控及房地产信贷政策。而多数三四线等库存压力大的城市，未来将继续落实优惠政策、调节供应以加快楼市库存去化，其中推进户籍制度改革、鼓励农民工购房，稳步推进城镇化仍将是政策发力点。
4 预计2016年人民币汇率总体呈现小幅贬值走势，汇率波动频率和幅度将加大
下半年，人民币对美元汇率仍存在贬值压力，双向宽幅波动或成为主要特征。短期来看，英国退欧的直接影响对英国、欧盟经济基本的负面预期和间接影响英国央行、欧洲央行进一步宽松预期仍在发酵，导致英镑、欧元汇率下行，美元指数走强，人民币继续承压。
中长期来看，全球资本市场动荡，美国经济复苏低于预期，美联储年内加息预期或许落空，加之人民币将在2016年9月正式加入SDR货币篮子，带动一些经济体增加配置人民币资产需求，人民币汇率被动走弱的压力或在三季度之后有所减轻。随着对违规交易以及跨境套利套汇强化监管，以及央行更加重视市场沟通和预期管理，市场对央行政策的理解将更趋明晰，从而将缓解对人民币的悲观情绪，投机力量对离岸人民币市场的扰动将阶段性平缓。
预计2016年人民币对美元汇率将呈现宽幅震荡、波动中枢上移走势，波动区间介于6.6-6.9之间。